¿Y si los mercados no son eficientes… ni irracionales?
La hipótesis de los mercados adaptativos: cuando Darwin entra en Wall Street
La hipótesis de los mercados adaptativos: cuando Darwin entra en Wall Street
En 2004, Andrew Lo, profesor del MIT, publicó un artículo fundamental en el Journal of Portfolio Management proponiendo una nueva manera de entender los mercados financieros: la Hipótesis de los Mercados Adaptativos (AMH). Esta visión rompe con el viejo debate entre la Hipótesis de los Mercados Eficientes (EMH) y las críticas desde la economía conductual.
Su propuesta es clara: los mercados no son ni perfectamente racionales ni completamente irracionales… son adaptativos.
De la eficiencia perfecta al desorden emocional
Durante décadas, el pensamiento dominante fue la EMH. Según esta hipótesis:
“Los precios reflejan toda la información disponible” (Fama, 1970)
Esto implicaba que no hay forma sistemática de batir al mercado, porque cualquier nueva información ya está incorporada en los precios. ¿Resultado? Se popularizó la gestión pasiva, los ETFs y el consejo de “comprar y mantener”.
Sin embargo, desde la psicología y la economía conductual, llegaron las críticas:
• Las personas no maximizan su utilidad.
• Sufrimos sesgos cognitivos como la aversión a las pérdidas, el exceso de confianza o el efecto marco.
• Cometemos errores sistemáticos al evaluar riesgos.
“Los inversores tienden a ser reacios al riesgo en ganancias, pero buscadores de riesgo en pérdidas.”
(Kahneman & Tversky, 1979)
El enfoque evolutivo: la AMH
Lo propone un marco alternativo: los mercados se parecen menos a un reloj suizo… y más a un ecosistema.
“La eficiencia del mercado no es un estado permanente. Depende del entorno y de quiénes están participando.”
(Lo, 2004)
¿Cómo funciona?
• Los agentes no son racionales, sino “satisfacen” (Simon): toman decisiones que funcionan lo suficientemente bien.
• Estas decisiones se basan en heurísticas aprendidas por ensayo y error.
• Las estrategias que funcionan sobreviven. Las que no, desaparecen. Darwinismo financiero.
Así, la AMH propone que los mercados se adaptan como los organismos en la naturaleza. Y, por tanto, la eficiencia también cambia con el tiempo.
¿Cómo medir si un mercado es eficiente?
Una forma es analizar si los precios siguen un paseo aleatorio. Lo estudia las autocorrelaciones en los retornos del S&P desde 1871. Si los precios son eficientes, las autocorrelaciones deberían tender a cero.
Gráfico: Autocorrelación a 5 años del S&P (1871–2003)
Fuente: Lo (2004), basado en datos de Robert Shiller.
¿Qué muestra? Que la eficiencia varía en ciclos. A veces los retornos son más predecibles, y otras no. Eso desafía la idea de que la eficiencia es constante.
Aplicaciones prácticas para los inversores
a) El riesgo y la prima de riesgo no son estables
Cambian según el entorno, el tipo de inversor y la experiencia reciente del mercado.
“La prima de riesgo es dependiente del camino recorrido. La historia importa.” (Lo, 2004)
b) Las estrategias de inversión también tienen ciclos
Un enfoque puede ser rentable por años y luego dejar de funcionar. No porque esté mal… sino porque el entorno ha cambiado.
Ejemplo: los fondos “value” o de arbitraje de spreads como LTCM.
c) La innovación es supervivencia
Los gestores deben adaptarse y aprender, no aferrarse a modelos estáticos.
d) La clave no es optimizar: es sobrevivir
La única constante en los mercados es el cambio. Como en la evolución, sobrevive quien se adapta, no quien mejor predice.
Un nuevo paradigma en construcción
La AMH no es una teoría acabada. Es un marco evolutivo, multidisciplinar, que requiere más investigación y modelos formales. Pero permite reconciliar muchas piezas que antes parecían incompatibles:
• La eficiencia de precios y los sesgos conductuales.
• El aprendizaje individual y los cambios estructurales.
• La gestión activa y pasiva en distintos entornos.
“Los mercados se adaptan. Las estrategias también. Y los inversores, si quieren sobrevivir, deben hacerlo.”
(Andrew Lo)
En lugar de preguntarte si el mercado es eficiente o irracional, pregúntate:
¿Qué “especie” de inversor soy? ¿Está mi estrategia adaptada al entorno actual? ¿Estoy evolucionando?
Gracias por leer.